1H25財富管理回顧：收入進入上行通道

投資建議

2025 年上半年財富管理機構(gòu)的大財富收入普遍實現(xiàn)較快增長，AUM規(guī)模增速提升、結(jié)構(gòu)優(yōu)化帶來的費率增加同時發(fā)生。向前看，我們認為2025 年下半年大財富收入繼續(xù)較快增長、營收貢獻提升的確定性較強，明年需關(guān)注基金第三階段降費的影響。

理由

1H25 大財富收入增速繼續(xù)回升，營收貢獻占比近兩年來首次提升。1H25 樣本銀行、券商、平臺機構(gòu)大財富收入分別同比增長11.4%、21.4%、27.7%，增速較2024 年進一步提升。銀行和券商大財富收入營收占比分別同比增長0.6ppt、4.1ppt至6.2%、34.3%，結(jié)束了2023 年以來的持續(xù)下行趨勢。大財富收入的增長主要來自財富管理業(yè)務(wù)，我們測算其增量貢獻為98%，驅(qū)動因素包括資本市場回暖、低利率環(huán)境下的居民資產(chǎn)再配置、機構(gòu)加大財富類產(chǎn)品營銷力度。銀行財富管理收入同比增長9.8%，其中代銷理財收入普遍實現(xiàn)較快增長，主要受益于存款承接，而平安、招行等更進一步，分別在代銷保險、權(quán)益類基金和信托方面實現(xiàn)更快增長，體現(xiàn)其差異化能力。券商財富管理收入同比增長37.2%，增速更快，主要是經(jīng)紀業(yè)務(wù)收入增量貢獻92%。

AUM增速提升、結(jié)構(gòu)優(yōu)化，綜合費率轉(zhuǎn)頭上行。1H25 末樣本銀行零售AUM、財富AUM分別同比增長11.2%、10.7%，增速較2024年進一步加快，財富AUM的增量占比同比提升0.8ppt至24%、存量占比同比下降0.1ppt至32%，降幅較2024 年繼續(xù)收窄。財富AUM中固收+產(chǎn)品、權(quán)益類產(chǎn)品等高費率產(chǎn)品的占比亦有提升，體現(xiàn)為財富管理費率的增長。我們測算5 家樣本銀行1H25 財富業(yè)務(wù)費率平均為0.27%，較2024 年提升2bp，初現(xiàn)底部拐點。

高凈值客戶、券商客戶的數(shù)量和AUM規(guī)模增長都快于零售客戶整體，增長潛力更大。1H25 末樣本銀行零售客戶數(shù)同比增長2.6%、與2024 年基本持平。代表實際可經(jīng)營客戶數(shù)的MAU增長更快，同比增長12%，近三年CAGR達15%，體現(xiàn)銀行客群經(jīng)營成效。

高收入貢獻、高風(fēng)險偏好的私行客群、券商客群亦呈現(xiàn)更快增長，1H25 末同比增長14%、11%，彈性和增長潛力更強。（下頁繼續(xù)…）盈利預(yù)測與估值

維持盈利預(yù)測和估值不變。

風(fēng)險

資本市場波動超預(yù)期，公募基金第三階段降費政策力度超預(yù)期。

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轉(zhuǎn)自中國國際金融股份有限公司 研究員：李少萌/張帥帥/王子瑜