2019上半年中國保險(xiǎn)行業(yè)發(fā)展回顧、利率主線和權(quán)益波動(dòng)情況及2019年保險(xiǎn)行業(yè)發(fā)展前景分析[圖]

    一、2019上半年保險(xiǎn)行業(yè)全面回暖

    1、1-5月保險(xiǎn)行業(yè)強(qiáng)勢反彈

    隨著經(jīng)濟(jì)的不斷發(fā)展，金融領(lǐng)域在世界上處于最重要地位，而作為金融三大支柱的保險(xiǎn)業(yè)在生活中也占據(jù)重要位置，保險(xiǎn)行業(yè)的不斷發(fā)展讓生活得到保障。

    我國保險(xiǎn)業(yè)正處于從重規(guī)模向高質(zhì)量發(fā)展的關(guān)鍵轉(zhuǎn)型期。2018年，我國保險(xiǎn)業(yè)全年原保險(xiǎn)保費(fèi)收入38016.62億元，同比增長3.92%；與2017年相比，該增速大幅度放緩。我國保險(xiǎn)市場規(guī)模的緊縮主要是受“保險(xiǎn)回歸保障本源”監(jiān)管理念的引導(dǎo)，保險(xiǎn)公司積極加速業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化變革，糾正“重理財(cái)、輕保障”的發(fā)展特點(diǎn)。2018年，保險(xiǎn)業(yè)提供保險(xiǎn)金額6897.04萬億元，同比增長66.23%，風(fēng)險(xiǎn)保障功能凸顯。

    與此同時(shí)，保險(xiǎn)業(yè)以供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革為導(dǎo)向不斷調(diào)整機(jī)構(gòu)體系、市場結(jié)構(gòu)和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，提高行業(yè)全要素生產(chǎn)率。比如，在財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)方面，保險(xiǎn)業(yè)通過發(fā)展各類財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)、責(zé)任保險(xiǎn)、工程保險(xiǎn)等為實(shí)體經(jīng)濟(jì)在生產(chǎn)和發(fā)展的各個(gè)環(huán)節(jié)提供風(fēng)險(xiǎn)保障；在健康險(xiǎn)方面，目前有100多家產(chǎn)壽險(xiǎn)公司開展了健康險(xiǎn)業(yè)務(wù)，開發(fā)了涵蓋疾病險(xiǎn)、醫(yī)療險(xiǎn)、護(hù)理險(xiǎn)和失能收入損失險(xiǎn)四大類商業(yè)健康保險(xiǎn)產(chǎn)品，超過3500個(gè)商業(yè)健康保險(xiǎn)產(chǎn)品，為人民群眾提供多樣化、個(gè)性化的健康保障選擇。

    我國民眾的保險(xiǎn)意識(shí)相對淡薄，且保險(xiǎn)行業(yè)的專業(yè)水平以及產(chǎn)品多樣性與國際水平相比，仍有較大差距，導(dǎo)致我國保險(xiǎn)行業(yè)發(fā)展相對落后。

    我國保險(xiǎn)行業(yè)的發(fā)展相對落后，但隨著我國居民生活水平的不斷提高，對保險(xiǎn)意識(shí)的不斷增強(qiáng)，我國保險(xiǎn)行業(yè)發(fā)展?jié)摿薮?。僅以我國社會(huì)人口老齡化分析：在我國當(dāng)前社會(huì)人口年齡分布結(jié)構(gòu)中，65歲以上的人口占比已經(jīng)達(dá)到11%，我國老齡化趨勢明顯。社會(huì)人口老齡化將使我國養(yǎng)老金缺口增大，使民眾養(yǎng)老面臨嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。且重大疾病發(fā)生率也會(huì)隨著年齡的增大而不斷提高，50歲以后重大疾病發(fā)生率開始明顯上升。隨著我國社會(huì)人口老齡化加深，養(yǎng)老以及重疾問題將會(huì)越發(fā)突出，相應(yīng)的重疾險(xiǎn)與養(yǎng)老險(xiǎn)以及壽險(xiǎn)的需求將會(huì)很大的增長空間。

    隨著互聯(lián)網(wǎng)的快速發(fā)展，快捷方便的互聯(lián)網(wǎng)保險(xiǎn)業(yè)務(wù)也開始快速增長。我國擁有互聯(lián)網(wǎng)保險(xiǎn)牌照的公司有四家，分別是眾安在線、泰康在線、安心財(cái)險(xiǎn)和易安財(cái)險(xiǎn)。隨著互聯(lián)網(wǎng)保險(xiǎn)行業(yè)規(guī)范不斷完善，新險(xiǎn)種的不斷推出，互聯(lián)網(wǎng)保險(xiǎn)公司保費(fèi)收入快速增長。

    2019年1-5月，滬深300上漲20.56%，保險(xiǎn)板塊上漲37.02%，相對滬深300上漲16.46%，國壽、平安、太保、新華、人保分別上漲28.10%、42.84%、21.07%、22.16%、68.40%，相對滬深300分別上漲7.54%、22.28%、0.50%、1.59%、47.84%?；久鎭砜?，行業(yè)負(fù)債端保障型產(chǎn)品增速較好，拉動(dòng)公司價(jià)值回升，新單保費(fèi)持續(xù)回暖；同時(shí)，權(quán)益市場向好，利率企穩(wěn)回升，行業(yè)投資端表現(xiàn)較好。

    保險(xiǎn)板塊2019年1-5月單月漲跌幅（單位：%）證

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    相關(guān)報(bào)告：智研咨詢發(fā)布的《2019-2025年中國保險(xiǎn)行業(yè)市場深度評估及市場前景預(yù)測報(bào)告》

    2019年1-5月保險(xiǎn)板塊、滬深300變動(dòng)情況及10年期國債利率走勢（單位：%）

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    保險(xiǎn)板塊2019年1-5月動(dòng)態(tài)估值變化趨勢回顧（單位：倍）

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    2、負(fù)債端情況分析

    保障業(yè)務(wù)增速穩(wěn)健推動(dòng)新單保費(fèi)持續(xù)回暖。2018年起，利率高位和134號(hào)文等監(jiān)管措施使得儲(chǔ)蓄型產(chǎn)品增速放緩，行業(yè)整體更為注重“保險(xiǎn)姓保”，不斷推動(dòng)保障型產(chǎn)品的銷售。2019年一季度，利率相對去年同期有所下行，儲(chǔ)蓄型產(chǎn)品增速略有回暖，同時(shí)保障型產(chǎn)品的增速穩(wěn)健，推動(dòng)上市險(xiǎn)企新單增速逐步回暖，一季度國壽、平安、太保、新華、人保新單保費(fèi)同比增速分別+8.9%、-10.8%、-9.1%、+24.0%、-11.4%，國壽、新華增速較好，平安、太保、人保增速降幅同比去年明顯好轉(zhuǎn)。

    2019年行業(yè)壽險(xiǎn)、健康險(xiǎn)、意外險(xiǎn)、財(cái)險(xiǎn)保費(fèi)增速（單位：%）

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    上市險(xiǎn)企累計(jì)新單保費(fèi)增速（單位：%

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    新業(yè)務(wù)價(jià)值及新業(yè)務(wù)價(jià)值率表現(xiàn)良好。從平安披露的新業(yè)務(wù)價(jià)值增長數(shù)據(jù)來看，2019Q1新業(yè)務(wù)價(jià)值增長6.1%，增速平穩(wěn)，新業(yè)務(wù)價(jià)值率提升5.9pct至36.8%，顯著提升，主要受益于保單結(jié)構(gòu)的持續(xù)改善，公司并未采取銷售高成本保單推動(dòng)開門紅短交儲(chǔ)蓄業(yè)務(wù)保費(fèi)增長，而是更加注重長期保障型和長交保障儲(chǔ)蓄混合型產(chǎn)品銷售。同時(shí)，中國人壽首次披露季度NBV增速，增速高達(dá)28.8%，新單和價(jià)值率均有正貢獻(xiàn)。從全年來看，預(yù)期隨著產(chǎn)品策略優(yōu)化，上市險(xiǎn)企NBV仍將保持較好增速。

    中國平安NBV、同比增速及新業(yè)務(wù)價(jià)值率（單位：億元，%）

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    3、投資端情況分析

    2019年1-5月滬深300指數(shù)上升20.56%，而2018年1-5月下滑5.67%，市場上漲為險(xiǎn)企投資收益的同比表現(xiàn)帶來較大的正貢獻(xiàn)。2019年一季度，5家上市險(xiǎn)企實(shí)現(xiàn)投資收益（投資凈收益+公允價(jià)值變動(dòng)損益）1,395.31億元，同比增長57.0%，增速較好。

    保險(xiǎn)公司投資收益（投資凈收益+公允價(jià)值變動(dòng)損益）情況（單位：億元，%）

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    滬深300與中證全債指數(shù)走勢（單位：點(diǎn)）

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    2019年行業(yè)進(jìn)入恢復(fù)期，負(fù)債和資產(chǎn)端在經(jīng)歷2018年承壓后明顯回暖。負(fù)債端保障業(yè)務(wù)增速穩(wěn)健推動(dòng)新單保費(fèi)持續(xù)回暖，保費(fèi)結(jié)構(gòu)進(jìn)一步改善，新業(yè)務(wù)價(jià)值及新業(yè)務(wù)價(jià)值率表現(xiàn)良好；投資端權(quán)益市場向好疊加利率階段上升，投資收益表現(xiàn)良好。投資角度來看，上半年行業(yè)出現(xiàn)權(quán)益、利率和保費(fèi)三因素共振情況，創(chuàng)造出明顯的超額收益，但進(jìn)入5月份后各因素發(fā)生邊際變化，關(guān)注變量后續(xù)可能的演變節(jié)奏和路徑。展望下半年，利率仍是行業(yè)階段性變化的主線推動(dòng)，權(quán)益市場邊際影響減弱，保費(fèi)端增長在新階段下較去年企穩(wěn)回升，但不同時(shí)期的節(jié)奏和結(jié)構(gòu)均有所不同。

    二、周期屬性的輪回：利率主線和權(quán)益波動(dòng)

    利率依舊是貫穿行業(yè)周期屬性的重要主線，權(quán)益市場的波動(dòng)給板塊帶來階段性的擾動(dòng)。從利率來看，下行擔(dān)憂重啟，但長期儲(chǔ)蓄業(yè)務(wù)和銀保渠道或順勢回暖，投資端收益率下行存在時(shí)滯，分紅型產(chǎn)品為成本帶來一定彈性緩沖，行業(yè)仍具有負(fù)債增長+收益穩(wěn)定的吸引力；從權(quán)益投資來看，配置占比相對穩(wěn)定，今年以來帶來了較多業(yè)績增量，但增強(qiáng)投資穩(wěn)定性仍是各家選擇的方向。

    1、利率主線下的負(fù)債與投資

    銀保渠道風(fēng)又起，長期儲(chǔ)蓄已揚(yáng)帆

    春江水暖銀保渠道或先知，儲(chǔ)蓄業(yè)務(wù)回暖下銀保新單保費(fèi)占比將迎來回升。2018年，中國人壽、中國平安、新華保險(xiǎn)的銀保新單占總新單比重分別為19.3%、3.1%、18.0%，上市險(xiǎn)企已確定以個(gè)險(xiǎn)渠道為核心的發(fā)展路徑，銀保新單占比近年來已降至低點(diǎn)。

    上市險(xiǎn)企銀保新單占總新單比重（單位：%）

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    從銀保渠道銷售的產(chǎn)品來看，今年較2017年以前最大的區(qū)別在于繳費(fèi)和保障期限拉長。134號(hào)文下，快返產(chǎn)品停售，取而代之的是偏長期儲(chǔ)蓄型產(chǎn)品，2019年銀保售賣產(chǎn)品的普遍繳費(fèi)期限在3-5年，保障期限在10年或以上。期限拉長有利于現(xiàn)金流的穩(wěn)定性和長久期回報(bào)溢價(jià)的獲取，真正發(fā)揮保險(xiǎn)長期儲(chǔ)蓄的功能，銀保渠道正在跨入新的發(fā)展周期。

    保險(xiǎn)公司2019年上半年主要銷售的銀保產(chǎn)品

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    保險(xiǎn)儲(chǔ)蓄型產(chǎn)品在理財(cái)產(chǎn)品市場競爭力回暖，長期儲(chǔ)蓄產(chǎn)品新時(shí)期或?qū)⒌絹?。利率下行周期下，銀行理財(cái)、信托產(chǎn)品及貨幣型基金對短端收益率更加敏感，下行速度更快，而保險(xiǎn)儲(chǔ)蓄型產(chǎn)品預(yù)定利率調(diào)整存在一定滯后性，相比其他理財(cái)產(chǎn)品更具定價(jià)優(yōu)勢。因此，利率在相較前期更低的水平下，長期儲(chǔ)蓄型業(yè)務(wù)或與銀保渠道一同回暖。

    銀行理財(cái)、信托產(chǎn)品收益率與1年期國債收益率對比（單位：%）

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    余額寶、理財(cái)通收益率與1年期國債收益率對比（單位：%）

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    上市險(xiǎn)企典型萬能產(chǎn)品結(jié)算利率（單位：%）

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    資管新規(guī)下期限利差提升，疊加通脹預(yù)期下利差或有進(jìn)一步抬升，有助于長期儲(chǔ)蓄險(xiǎn)回暖。從2018年的利率變化來看，利率期限溢價(jià)在明顯提升，資管新規(guī)的影響和效力逐步發(fā)揮；同時(shí)，CPI通脹快速上行、信用環(huán)境趨勢修復(fù)，均會(huì)對長端收益率產(chǎn)生支撐。長期儲(chǔ)蓄業(yè)務(wù)投資端與長期利率相關(guān)性更強(qiáng)，分紅、萬能回報(bào)率與市場長期回報(bào)掛鉤，在此種環(huán)境下相較短期理財(cái)產(chǎn)品的競爭力更優(yōu)。

    國債、企業(yè)債期限利差（單位：BP，%）

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    通脹與長端收益率走勢較為類似（單位：%）

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    2、投資收益中樞的下行與分紅產(chǎn)品的彈性

    投資收益率變動(dòng)較利率更為平滑。負(fù)債成本受利率市場化影響開始上升，而投資端受到利率環(huán)境的影響較大，在利率較低的環(huán)境下容易造成利差損風(fēng)險(xiǎn)，這是市場最主要擔(dān)心的利率問題。但考慮到利率具有一定周期性，在固收資產(chǎn)久期較長的前提下，能夠一定程度上平滑周期波動(dòng)帶來的投資收益率下滑，2015年以來險(xiǎn)企固收收益率雖有一定下滑，但整體下滑波動(dòng)幅度較債券利率明顯較小。即使發(fā)生長期利率下行的情況，固收資產(chǎn)收益率的下行也相對平緩。

    上市險(xiǎn)企固收資產(chǎn)總投資收益率（單位：%）

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    上市險(xiǎn)企凈投資收益率（單位：%）

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    分紅產(chǎn)品可增加負(fù)債成本彈性。分紅產(chǎn)品一般來說預(yù)定預(yù)期年化利率為2%-2.5%，同時(shí)允許保險(xiǎn)公司每年向投保者派發(fā)可浮動(dòng)的紅利。按照規(guī)定，保險(xiǎn)公司至少應(yīng)將分紅險(xiǎn)在每一個(gè)會(huì)計(jì)年度末可分配盈余部分的70%分配給分紅保單持有人，而未分配盈余則用于平滑年度紅利，因此分紅險(xiǎn)能較好的增加保單成本彈性，避免波動(dòng)太大的情況出現(xiàn)。近幾年，上市險(xiǎn)企分紅險(xiǎn)保費(fèi)占總保費(fèi)比重穩(wěn)定，占比在40%-60%左右，不考慮可供出售金融資產(chǎn)公允價(jià)值變動(dòng)計(jì)入保單紅利部分的浮盈/浮虧部分，其他綜合收益的波動(dòng)將放大100%-300%，分紅險(xiǎn)損失吸收的作用較為明顯，成本壓力能夠在投資較差的年份有效緩解。

    上市險(xiǎn)企分紅險(xiǎn)占保費(fèi)收入比重（單位：%）

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    保險(xiǎn)公司分紅產(chǎn)品能有效收窄上市險(xiǎn)企浮盈/浮虧變動(dòng)（單位：百萬元，%）

    保險(xiǎn)公司上市險(xiǎn)企其他綜合收益中可供出售金融資產(chǎn)，公允價(jià)值變動(dòng)計(jì)入保單紅利部分浮盈/浮虧變動(dòng)（單位：百萬元）

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    保險(xiǎn)公司上市險(xiǎn)企其他綜合收益科目浮盈/浮虧變動(dòng)（單位：百萬元）

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    保險(xiǎn)公司上市險(xiǎn)企保單紅利的其他綜合收益/利潤收益浮盈/浮虧變動(dòng)（%）

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    保險(xiǎn)公司上市險(xiǎn)企不考慮保單紅利的其他綜合收益/利潤表其他綜合收益浮盈/浮虧變動(dòng)（%）

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    3、權(quán)益投資的波動(dòng)與方向

    近年來，保險(xiǎn)公司的權(quán)益投資在投資資產(chǎn)中占比相對穩(wěn)定，僅在不同行情下有不同的戰(zhàn)術(shù)配置選擇，大類配置戰(zhàn)略未有較大變動(dòng)。但由于險(xiǎn)企的高杠桿屬性，即使占比不高的權(quán)益投資，波動(dòng)對于整體投資收益和利潤的影響也較大，市場行情的變化往往帶來業(yè)績震蕩。為了穩(wěn)定投資端的波動(dòng)性，各家公司也開始逐步增加長期股權(quán)投資等資產(chǎn)的配置。

    從一季度來看，受權(quán)益市場上漲影響，投資端業(yè)績整體表現(xiàn)較優(yōu)，對比去年業(yè)績形成較為鮮明的波動(dòng)性特征。2019年一季度，受權(quán)益市場向好和利率環(huán)境變化的影響，上市險(xiǎn)企金融資產(chǎn)浮盈大幅增加，主要為權(quán)益市場上漲影響，受債券市場影響較小。從投資收益率來看，凈/總投資收益率表現(xiàn)穩(wěn)定，綜合投資收益率提升較好，國壽、太保、新華綜合投資收益率分別估算為9.74%、7.00%、6.66%，同比分別提升5.84、2.81、2.86個(gè)百分點(diǎn)，同時(shí)帶動(dòng)凈資產(chǎn)增長良好。

    保險(xiǎn)公司市險(xiǎn)企凈投資收益率（單位：%）

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    保險(xiǎn)公司市險(xiǎn)企總投資收益率（單位：%）

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    保險(xiǎn)公司市險(xiǎn)企綜合投資收益率（單位：%）

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上市險(xiǎn)企其他綜合收益及其分拆數(shù)據(jù)（百萬元）

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資產(chǎn)負(fù)債表其他綜合收益規(guī)模及占凈資產(chǎn)比重（單位：億元，%）

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    穩(wěn)健仍是重要選擇方向，長期股權(quán)投資收益貢獻(xiàn)逐步增加。從一季度來看，國壽、平安、太保、新華、人保對聯(lián)營企業(yè)和合營企業(yè)的投資收益分別為21.7（去年同期14.2）、47.1（去年同期38.8）、2.1（去年同期0.9）、-0.2（去年同期0.9）、20.2（去年同期23.5）億元，呈穩(wěn)健提升趨勢。在權(quán)益配置的選擇方向上，險(xiǎn)企或?qū)⒈３州^為穩(wěn)定的股票和基金配置，對長期股權(quán)投資進(jìn)行一定加碼。

    三、2019年保險(xiǎn)行業(yè)未來發(fā)展前景

    2019年經(jīng)濟(jì)下行壓力仍然較大，不過基于經(jīng)濟(jì)下行，一些積極的調(diào)控政策可有預(yù)期。內(nèi)需、出口都處于非常大的壓力之下，2018年四季度和2019年一季度，國企的利潤可能會(huì)出現(xiàn)較明顯的下滑，整體似乎看不到太明顯的亮點(diǎn)。

    2019年的宏觀經(jīng)濟(jì)還應(yīng)首先看消費(fèi)，因?yàn)橄M(fèi)現(xiàn)在在整個(gè)經(jīng)濟(jì)增長貢獻(xiàn)中的占比是大頭。再細(xì)分消費(fèi)結(jié)構(gòu)發(fā)現(xiàn)，汽車、糧油等占比超過50%，2018年絕大部分的月份，石油的價(jià)格是維持在高位的，對2018年的消費(fèi)起了一定的支撐作用，但隨著10月份石油價(jià)格的下調(diào)，2019年可能會(huì)維持在相對低的水平。

    出口方面，2018年的出口形勢有點(diǎn)超預(yù)期，一方面是美國經(jīng)濟(jì)相對比較好，另一方面“搶出口”的現(xiàn)象是存在的，有數(shù)據(jù)可以支撐。2019年出口將會(huì)面臨著2018年高基數(shù)的影響，增速有限。

    有利因素方面，他認(rèn)為個(gè)稅減稅政策大概能釋放4千億的規(guī)模，會(huì)對消費(fèi)形成一定刺激;從融資角度，2018年形成寬貨幣、緊信用的現(xiàn)象，2019年可能會(huì)延續(xù)。此外，美國經(jīng)濟(jì)增長和減稅效果遞減，以及歐洲和日本貨幣政策邊際收緊的效果，也可能會(huì)對國內(nèi)形成一些比較有利因素。

    整體上 2019年趨勢仍將是下行，但是在一些托底政策的支持下，有望維持穩(wěn)定。

    一二線地產(chǎn)政策會(huì)否放松存分歧

    對房地產(chǎn)市場，一名保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)投資總監(jiān)認(rèn)為，2019年的地產(chǎn)政策可能會(huì)在一二線城市有所放松，因?yàn)閮赡昵笆仗o、太過了。比如一線城市交五年社保才能有買房的資格，否則首套就要付到7成，這是非常嚴(yán)格的政策，2019年在這些方面可能會(huì)有一定的松動(dòng)，以此對沖房地產(chǎn)投資上的壓力。

    另外，人口向一二線流動(dòng)的趨勢仍然存在，世界上大多數(shù)國家和地區(qū)大多人口集中在中心城市周邊，像日本、韓國、美國、英國這些國家，核心城市的人口非常集中，這個(gè)趨勢不可避免。所以在一線城市周邊房地產(chǎn)松動(dòng)，能夠起到適當(dāng)?shù)赝械仔Ч?，但是他認(rèn)為，三四線城市目前還是高點(diǎn)。

    一線城市一旦稍微出現(xiàn)放松，房價(jià)就難以抑制了，從政策層面很難拿捏。房地產(chǎn)政策在這么多年中，維穩(wěn)是第一要?jiǎng)?wù)。

    地產(chǎn)2019年仍將承壓。2018年地產(chǎn)投資的增長并不是在建工程帶來的，而是地價(jià)，地價(jià)依然維持著高水平，對投資產(chǎn)生了很大的影響。2019年地產(chǎn)投資回落可能是大概率事件。面臨2018年高基數(shù)的影響，對2019年的增速也不宜做太高預(yù)期?，F(xiàn)在有很多智庫呼吁**加大基建投資，2019年可能會(huì)起到一定的托底的作用。

    基于經(jīng)濟(jì)下行的需求，在流動(dòng)性放松的背景下，對2019年債券收益率繼續(xù)下行的預(yù)期，各家機(jī)構(gòu)比較一致， 2019年債券投資有一定的機(jī)會(huì)。