中國(guó)白酒產(chǎn)銷量不斷增加，上市公司業(yè)績(jī)穩(wěn)定，市場(chǎng)占有率提升，未來(lái)發(fā)展謹(jǐn)慎樂(lè)觀[圖]

    一、中國(guó)白酒產(chǎn)銷情況分析

    近年來(lái)，中國(guó)白酒產(chǎn)銷量不斷增加。2018年，白酒產(chǎn)量為871.2萬(wàn)千升，行業(yè)銷售收入預(yù)計(jì)在5875億元。然而，與國(guó)內(nèi)產(chǎn)銷兩旺截然不同的是，中國(guó)白酒在出口市場(chǎng)表現(xiàn)卻不盡人意。

2010-2018年中國(guó)白酒行業(yè)產(chǎn)量及增長(zhǎng)走勢(shì)

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    相關(guān)報(bào)告：智研咨詢發(fā)布的《2019-2025年中國(guó)白酒行業(yè)市場(chǎng)深度評(píng)估及市場(chǎng)前景預(yù)測(cè)報(bào)告》

    2018年前10月，全國(guó)有29個(gè)省份生產(chǎn)白酒，其中四川省、山東省、江蘇省、湖北省、北京市、安徽省、貴州省、河南省、吉林省、廣東省位列前十。四川省白酒產(chǎn)量大幅領(lǐng)先，前10月累計(jì)產(chǎn)量達(dá)28.92億升，占同期全國(guó)白酒產(chǎn)量的39.7%；山東省、江蘇省位列第二、第三，累計(jì)產(chǎn)量分別為6.73億升、5.75億升。

2018年1-10月全國(guó)白酒（折65度）累計(jì)產(chǎn)量前十省分（單位：億升）

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    再來(lái)看需求端情況，白酒行業(yè)需求主要來(lái)自政務(wù)需求、商務(wù)需求和個(gè)人需求。在三公消費(fèi)受限后，以及中央八項(xiàng)規(guī)定的影響，政務(wù)需求出現(xiàn)大幅下降，目前處于低位且短期難以改善；商務(wù)需求受宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展影響較大，而當(dāng)下國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)下行壓力加大，且短期預(yù)計(jì)不會(huì)有大規(guī)模的經(jīng)濟(jì)刺激政策出臺(tái)，因此需求提升的可能性較低；個(gè)人需求變化來(lái)源于消費(fèi)升級(jí)，“少喝酒、喝好酒”成為共識(shí)。

    所以，白酒行業(yè)銷售收入與產(chǎn)量走勢(shì)保持一致，2017年銷售收入同樣出現(xiàn)明顯下滑，達(dá)到5531億元，同比下降7.7%。2018年，受個(gè)人需求拉動(dòng)，白酒銷售規(guī)模預(yù)計(jì)在5875億元，同比增長(zhǎng)3.9%。

2010-2018年中國(guó)白酒行業(yè)銷售收入及同比增長(zhǎng)走勢(shì)

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    二、、白酒板塊2018年及2019年一季度業(yè)績(jī)回顧

    1、行業(yè)整體基本面未變，上市公司業(yè)績(jī)穩(wěn)定

    整體來(lái)看，行業(yè)目前基本面沒(méi)有變化。自2012年遭遇八項(xiàng)規(guī)定重創(chuàng)后，產(chǎn)量增速大幅下滑，2015年后增速有所企穩(wěn)，但經(jīng)過(guò)三年的增長(zhǎng)，2018年行業(yè)整體產(chǎn)量又一次出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，引發(fā)市場(chǎng)擔(dān)憂。經(jīng)歷了三年復(fù)蘇，尤其是2017年全行業(yè)的高基數(shù)、庫(kù)存提升、競(jìng)爭(zhēng)加劇，使得2018年三季度進(jìn)入了階段性的調(diào)整期，放眼大周期看，行業(yè)仍然在L型底部，但也無(wú)需擔(dān)憂。第一，由于消費(fèi)的持續(xù)升級(jí)及開(kāi)始實(shí)行的增值稅下調(diào)，行業(yè)的利潤(rùn)增長(zhǎng)2019年或維持較高增速，較大幅度超越銷量增速，行業(yè)整體盈利能力會(huì)得到持續(xù)提升。第二，馬太效應(yīng)加劇，強(qiáng)者更強(qiáng)，利好大部分上市公司。

全國(guó)白酒產(chǎn)量及增長(zhǎng)率

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    規(guī)模以上白酒生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)指標(biāo)（%）

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    從2018年及2019年一季度業(yè)績(jī)來(lái)看，食品飲料行業(yè)成長(zhǎng)能力及穩(wěn)定性具有比較優(yōu)勢(shì)。食品飲料板塊2018年?duì)I收、歸母凈利潤(rùn)增速及ROE分別為13.48%、26.13%、19.20%，在28個(gè)申萬(wàn)一級(jí)行業(yè)中分別排名第11、第5及第2名，2019年一季度分別排名第12、第10及第1名，板塊的盈利能力仍然傲視群雄。

    聚焦白酒板塊，2018年板塊ROE達(dá)24.82%，在227個(gè)申萬(wàn)三級(jí)行業(yè)中排名第4，2019年一季度則超越非金屬新材料、空調(diào)及肉制品躍升第一。白酒行業(yè)的營(yíng)收、凈利潤(rùn)增長(zhǎng)也較為亮眼，2018年?duì)I收、利潤(rùn)總額增長(zhǎng)為25.47%、33.39%，分別排申萬(wàn)三級(jí)行業(yè)中的14.5%及18.5%，2019年一季度在高基數(shù)下分別排在16.7%及26.9%。在食品飲料子行業(yè)中，上述指標(biāo)白酒均排名前兩名，大部分公司2019年一季度業(yè)績(jī)迎來(lái)開(kāi)門紅。

食品飲料子板塊2018年及2019年一季度營(yíng)收增長(zhǎng)率比較（%）

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    食品飲料子板塊2018年及2019年一季度利潤(rùn)總額增長(zhǎng)率比較（%）

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食品飲料子板塊2018年及2019年一季度攤薄(整體法)比較（%）

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食品飲料子板塊2018年及2019年一季度增長(zhǎng)率比較（%）

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    2、高端白酒量?jī)r(jià)齊升，賣方市場(chǎng)穩(wěn)固

    業(yè)績(jī)穩(wěn)定增長(zhǎng)，市場(chǎng)占有率提升。高端白酒2018年業(yè)績(jī)?cè)?017年的高基數(shù)下仍然實(shí)現(xiàn)了較為穩(wěn)定的增長(zhǎng)，雖然茅臺(tái)在2018年三季度收入增長(zhǎng)不達(dá)預(yù)期，但四季度的強(qiáng)勁需求仍使全年業(yè)績(jī)超26%，超出市場(chǎng)預(yù)期，也高于公司23%的業(yè)績(jī)預(yù)報(bào)。

    不僅茅臺(tái)業(yè)績(jī)亮眼，2018年五糧液、瀘州老窖營(yíng)業(yè)收入增速分別為32.61%、25.6%，均超自身及市場(chǎng)預(yù)期。同期行業(yè)整體收入增速12.88%，白酒上市公司整體25.47%，遠(yuǎn)超行業(yè)平均水平。2019年一季度，茅臺(tái)、五糧液、瀘州老窖的營(yíng)收增長(zhǎng)分別為22.21%、26.57%及23.72%，增速均超過(guò)20%，在高基數(shù)下實(shí)現(xiàn)開(kāi)門紅。

高端白酒營(yíng)業(yè)總收入同比增長(zhǎng)率(%)

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高端白酒歸屬母公司股東的凈利潤(rùn)(%)

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    賣方市場(chǎng)穩(wěn)固，三家公司噸價(jià)顯著上漲，盈利能力持續(xù)增強(qiáng)。三家公司噸價(jià)的提升主要原因有二：一是在2017年底至2018年初均上調(diào)了高端產(chǎn)品的出廠價(jià)，普飛、普五、國(guó)窖1573分別提升了18.3%、7%及9.5%。二是結(jié)構(gòu)升級(jí)明顯，貴州茅臺(tái)的非標(biāo)產(chǎn)品、五糧液的1618及低度五糧液無(wú)論在價(jià)格還是銷量上都實(shí)現(xiàn)了較為可觀的增長(zhǎng)，而國(guó)窖系列收入占比已經(jīng)接近50%，較同期提升了約3個(gè)百分點(diǎn)。噸價(jià)的上漲使得三家公司的銷售毛利率穩(wěn)步提升，五糧液及老窖的ROE快速上移。而支撐三大公司盈利能力增強(qiáng)的本質(zhì)原因?qū)嶋H上是高端白酒極為穩(wěn)固的賣方市場(chǎng)地位。

    在高需求下，茅臺(tái)已經(jīng)維持了近3年的缺貨狀態(tài)，目前雖處于淡季，其一批價(jià)格仍維持1900元，與2019年春節(jié)比小幅上升，與2018年情況相近，終端價(jià)格與建議零售價(jià)價(jià)差不斷擴(kuò)大。瀘州老窖為了提升品牌價(jià)值，自2018年10月起全線控貨，一批價(jià)格目前已經(jīng)提升至760元附近，稀缺度及市場(chǎng)認(rèn)可度顯著提升。五糧液則是趁競(jìng)品或缺貨或控貨期間推出第七代五糧液收藏版，量?jī)r(jià)齊升。實(shí)際上，高端白酒一批價(jià)格的增長(zhǎng)，就是經(jīng)銷商與消費(fèi)者需求及信心的增長(zhǎng)。此外，茅五瀘三家公司凈經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流的同比增長(zhǎng)分別為87%、26%、16%，較高的增速也印證了經(jīng)銷商打款的積極性。

2018年高端白酒收入、銷量及價(jià)格增速（%）

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高端白酒銷售毛利率(%)

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高端白酒凈資產(chǎn)收益率(扣除非經(jīng)常損益)(%)

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    此外，值得注意的是，由于消費(fèi)稅的調(diào)整，三家公司2018年稅金及附加增幅較大。2019年，隨著該因素對(duì)財(cái)務(wù)表現(xiàn)的影響基本緩解以及增值稅下調(diào)，高端白酒的利潤(rùn)空間進(jìn)一步被打開(kāi)。

    3、大眾品明星市占率提升，全國(guó)化加速

    消費(fèi)升級(jí)紅利逐步擴(kuò)大。白酒最后一個(gè)享受消費(fèi)升級(jí)的檔位是低檔白酒（即大眾酒）。2015-2016年，業(yè)態(tài)分散及宏觀不景氣使得大量小廠退出，低檔酒總產(chǎn)量下滑。而遭遇八項(xiàng)規(guī)定的被動(dòng)降價(jià)后，名優(yōu)酒企為了快速重塑品牌形象，將更多的資源傾斜給中高端產(chǎn)品，大部分廠家的低端白酒均呈現(xiàn)增長(zhǎng)低迷的狀態(tài)。然而隨著低線城市居民及農(nóng)村居民可支配收入的不斷提升，消費(fèi)者對(duì)大眾酒品質(zhì)產(chǎn)生了更高要求，對(duì)品牌的依賴程度更高，價(jià)低質(zhì)高的品牌光瓶酒開(kāi)始成為消費(fèi)大趨勢(shì)。

    在此背景下，主打低端白酒、規(guī)模效應(yīng)顯著且品質(zhì)優(yōu)良的牛欄山以及口味出眾、性價(jià)比極高的汾酒玻汾自2016年以來(lái)收入增速及銷售量增幅顯著?？梢钥吹?，汾酒的低價(jià)酒及牛欄山的收入增速相關(guān)度極高，在2017年年底同時(shí)提速，并在2018年中分別達(dá)到84%及62%的增速頂峰，2018年全年分別為60%、44%，大幅超越市場(chǎng)預(yù)期。

    由于2018年受到消費(fèi)稅上調(diào)、紙箱、玻璃等包材漲價(jià)等影響，牛欄山及玻汾的毛利率受到一定影響。另外，牛欄山毛利率的降低更多地與其調(diào)費(fèi)用投放方式（即經(jīng)銷商承擔(dān)市場(chǎng)推廣費(fèi)用、廠商提高產(chǎn)品折扣）有關(guān)；玻汾毛利率下降則與其開(kāi)始全國(guó)化布局，營(yíng)銷費(fèi)提高有關(guān)。但隨著消費(fèi)稅上調(diào)對(duì)利潤(rùn)增速的影響基本結(jié)束、增值稅下調(diào)，包材2019年價(jià)格或穩(wěn)定以及規(guī)模效應(yīng)的不斷增強(qiáng)，牛欄山與玻汾的盈利能力在2019年將持續(xù)提升。

順鑫農(nóng)業(yè)及山西汾酒低價(jià)酒收入增速（%）

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順鑫農(nóng)業(yè)及山西汾酒低價(jià)酒毛利率（%）

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順鑫農(nóng)業(yè)及山西汾酒低價(jià)酒省外業(yè)務(wù)占比（%）

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部分大眾酒市場(chǎng)占有率對(duì)比（%）

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牛欄山及山西汾酒低價(jià)酒收入占公司業(yè)務(wù)收入比例（%）

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    4、二三線名酒出現(xiàn)分化，持續(xù)結(jié)構(gòu)升級(jí)的公司將得到突破

2018年二三線名酒業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)及ROE（%）

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2019年一季度二三線名酒業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)及ROE（%）

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    部分公司持續(xù)較高增長(zhǎng)，2019年一季度業(yè)績(jī)現(xiàn)分化。除皇臺(tái)以外，2018年二三線白酒上市公司均實(shí)現(xiàn)了營(yíng)收、凈利潤(rùn)雙增長(zhǎng)，其中6家公司營(yíng)收增速超25%，5家公司凈利潤(rùn)增速超50%，凈利潤(rùn)增速明顯高于收入。2019年，看到較為明顯的分化，收入增長(zhǎng)排名前五的公司為老白干（56%）、古井貢（43%）、舍得（34%）、今世緣（31%）和酒鬼酒（30%），凈利潤(rùn)排名前五的為老白干（57%）、水井坊（41%）、古井貢（34%）、今世緣（26%）和舍得（25%）。而一季度金種子酒營(yíng)收出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，金徽酒凈利潤(rùn)同期下降。需要注意的是，老白干的高增速主要來(lái)自于豐聯(lián)酒業(yè)的并表，長(zhǎng)期來(lái)看增長(zhǎng)可持續(xù)性較弱。

2018年二三線名酒銷售收入及增速

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2018年二三線名酒銷量及增速走勢(shì)

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2018年二三線名酒平均價(jià)格及增速走勢(shì)

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    名優(yōu)酒企費(fèi)用率提升，競(jìng)爭(zhēng)加劇。2018年，13家二三線白酒中，汾酒、老白干、舍得、酒鬼酒及今世緣等5家白酒營(yíng)業(yè)成本增速超20%；共有5家公司的營(yíng)業(yè)成本增長(zhǎng)速度超過(guò)營(yíng)業(yè)收入，其中舍得、汾酒和老白干排名前三。酒鬼酒的銷售費(fèi)用增速達(dá)68.4%，排名第一，水井坊、山西汾酒和今世緣也均超30%，次高端競(jìng)爭(zhēng)加劇。這主要是在經(jīng)濟(jì)增速較低迷的宏觀形勢(shì)下，商務(wù)宴請(qǐng)的頻率降低，疊加前兩年的高基數(shù)，次高端酒企業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)壓力較大，迫使公司加大費(fèi)用投放力度。整體來(lái)看，大部分名優(yōu)酒企正在致力于提升品牌形象，從而向中高端價(jià)格帶發(fā)展或擴(kuò)大優(yōu)勢(shì)，預(yù)收賬款的增長(zhǎng)率和預(yù)收賬款占收入的比例也在一定程度上體現(xiàn)出大部分積極順應(yīng)消費(fèi)升級(jí)的品牌經(jīng)銷商信心更足。后續(xù)可以準(zhǔn)確抓住市場(chǎng)動(dòng)態(tài)，持續(xù)結(jié)構(gòu)升級(jí)的公司或能有更大突破。

    二三線名酒預(yù)收款增長(zhǎng)及占比

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    三、未來(lái)發(fā)展謹(jǐn)慎樂(lè)觀，利好政策落地

    基于上述現(xiàn)狀分析，我國(guó)白酒行業(yè)現(xiàn)處于下行階段，未來(lái)發(fā)展需謹(jǐn)慎樂(lè)觀。在行業(yè)下行階段，高端酒消費(fèi)還有較大提升空間。一方面，消費(fèi)需求的改善和升級(jí)拉動(dòng)下，高端及次高端白酒的銷量占比有望大幅增加；另一方面，我國(guó)200元/升以上白酒消費(fèi)量?jī)H占4%左右，而高端伏特加酒在德國(guó)和法國(guó)的占比分別為12.5%和9.4%，高端酒消費(fèi)占比遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)我國(guó)，我國(guó)仍有提升空間。

    除彈性較小的品牌力極強(qiáng)的高端酒被看好外，高性價(jià)比的低端酒也相對(duì)看好。低端酒方面收入增速穩(wěn)健，受經(jīng)濟(jì)周期影響不大，銷量端搶占競(jìng)品市場(chǎng)份額持續(xù)增長(zhǎng)，渠道掌控力強(qiáng)，外埠市場(chǎng)持續(xù)擴(kuò)張。

    另外，各省市對(duì)于白酒行業(yè)的支持舉措正逐步出臺(tái)，這也是判定行業(yè)未來(lái)發(fā)展趨于樂(lè)觀的重要原因之一。

    以貴州省為例，從2012年開(kāi)始，貴州深入實(shí)施白酒行業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略，結(jié)合市場(chǎng)不斷轉(zhuǎn)變生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)發(fā)展思路，推動(dòng)白酒全面升級(jí)發(fā)展。數(shù)據(jù)顯示，2012-2017年貴州省白酒產(chǎn)量年均復(fù)合增長(zhǎng)率為11%；2018年1-10月，貴州省白酒產(chǎn)量為30.6萬(wàn)千升，同比增長(zhǎng)0.9%。

    2018年底，貴州省人民政府發(fā)布《省人民政府關(guān)于印發(fā)貴州省十大千億級(jí)工業(yè)產(chǎn)業(yè)振興行動(dòng)方案的通知》，提出到2020年，白酒產(chǎn)量達(dá)到50萬(wàn)千升，產(chǎn)值達(dá)到1200億元；到2022年，白酒產(chǎn)量達(dá)到80萬(wàn)千升，白酒產(chǎn)值達(dá)到1600億元。

2012-2018年前10月貴州省白酒產(chǎn)量走勢(shì)

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    談及酒業(yè)發(fā)展思路，貴州省表示：將按照生態(tài)引領(lǐng)、品牌帶動(dòng)、集約規(guī)范、特色發(fā)展的思路，以企業(yè)為主體、以產(chǎn)品為重點(diǎn)、以市場(chǎng)為核心、以品牌為支撐，促進(jìn)產(chǎn)區(qū)品牌認(rèn)知和企業(yè)品牌共振，推動(dòng)貴州優(yōu)質(zhì)煙酒在消費(fèi)者訴求與接納層面實(shí)現(xiàn)突破。